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표정 될 작은 생각은# 주식시장에 기업을 상장하는 건 쉬운 일이 아니다. 비용도 비용이지만 적지 않은 시간과 공을 들여야 증시의 문턱을 넘을 수 있다. 그런데 최근 어렵게 입성한 증시를 제 발로 떠나는 기업이 늘어나고 있다. 자진 상장폐지를 통해서다. 지난해 사모펀드(PE) 대주주를 중심으로 이뤄졌던 자진상폐는 올해 들어 주요 기업으로 확산하고 있다.# 시장의 평가는 엇갈린다. 한편에선 국내 증시의 고질병인 중복상장 문제를 해소할 수 있는 계기가 될 것이라고 주장하지만, 다른 한편에선 애먼 투자자만 피해를 입을 수밖에 없다고 반론을 편다. 우리는 지금 어떤 논의를 펼쳐야 할까. 더스쿠프가 자진상폐와 그 과정에서 새어나온 논란을 취재했다.



자진 중복보장 상장폐지를 추진하는 기업이 증가하고 있다.[사진｜연합뉴스] 


지난 7월 3일 상법개정안이 국회를 통과한 이후 등락이 있긴 하지만 국내 증시는 분명 상승세를 타고 있다. 증시를 지지하는 동력은 새 정부를 향한 기대감이다. '코스피 5000 시대'를 목표로 내건 이재명 정부가 출범한 후 코스피지수는 1 핸드폰 할부회선 조회 5.1%(6월 4일 2770.84포인트→8월 12일 3189.91포인트) 상승했다.
같은 기간 13.1%(3만7747.45포인트→4만2718.17포인트) 상승한 일본 닛케이225지수, 9.8%(1만9460.49포인트→2만1385.40포인트) 오른 미 나스닥종합지수 등 외국 증시와 비교하면 오름세가 눈에 띈다.
그런데 국내 재무계산기 증시의 이면에선 '묘한 현상'이 나타나고 있다. 이제 막 불어온 봄바람이 주식시장의 문턱을 넘었는데, 국장을 떠나는 기업이 부쩍 늘어났다. 한국거래소에 따르면, 올해 주식 공개매수 신고서를 제출한 기업 13곳(중복포함) 중 '공개매수 목적'을 자진 상장폐지로 밝힌 기업은 5곳이었다.
2022~2024년 자진상폐를 위해 주식 공개매수에 나 저금리환승론 선 기업이 각각 3곳, 4곳, 6곳이었다는 점을 감안하면 상당히 많은 수다. 추세가 이어진다면, 자진상폐 기업이 올해 최고치를 찍을 것이란 전망이 나올 만하다.
[※참고: 유가증권시장 상장규정에 따르면 최대주주와 특수관계인 지분율이 95% 이상이면 자진상폐에 나설 수 있다. 자진상폐에 나선 기업들이 공개매수를 통해 지분을 늘리는 이유다.] 국민카드대환대출 그렇다면 기업들이 어렵게 입성한 증시를 제 발로 떠나는 이유는 무엇일까. 시장에선 상법개정 등 규제 강화와 K-밸류업으로 대표되는 배당 압박을 그 이유로 꼽고 있다.
■ 증시 엑소더스 = 이쯤에서 구체적인 사례를 살펴보자. 국내 증시에서 가장 먼저 짐을 싸기 시작한 곳은 대주주가 사모펀드(PE)인 상장사였다. 지난해 자진상폐에 나선 기업 6곳 중 4곳의 대주주가 사모펀드였다.
대표적인 곳이 가격비교사이트 '다나와'를 운영했던 커넥티드웨이브다. 이 회사의 대주주는 58.0%의 지분을 보유한 사모펀드 MBK파트너스. 지난해 4월 커넥티드웨이브의 자진상폐를 결정한 MBK파트너스는 2차례에 걸쳐 지분 공개매수 절차를 밟았다. 21.3%의 지분을 추가로 확보하는 데 성공한 MBK파트너스는 9월 24일 커넥티드웨이브를 자진상폐했다.



[사진｜연합뉴스]


2016년 사모펀드 한앤컴퍼니가 인수한 쌍용E&C도 비슷한 사례다. 한앤컴퍼니는 지난해 2월 진행한 공개매수를 통해 지분율을 기존 78.79%에서 올해 5월 96.20%로 끌어올렸다.
그다음 이를 특수목적법인(SPC) 한앤코시멘트홀딩스에 주식 교환 방식으로 이전하면서 쌍용E&C를 상장폐지(2024년 7월 8일 100% 자회사 전환)했다. 쌍용E&C는 1975년 쌍용양회로 코스피 시장에 입성한 후 49년 만에 증시를 떠났다.
사모펀드들은 "기업가치를 끌어올리기 위해 자진상폐를 선택했다"고 밝혔다. 상폐를 통해 의사 결정 구조를 효율화하는 게 기업 가치를 높이는데 도움이 된다는 논리였다. 소액주주 등 외부간섭을 받지 않고 기업을 경영하겠다는 명분도 설파했다.
하지만 시장에선 다른 해석을 내놓고 있다. 사모펀드가 대주주인 상장사가 자진상폐에 나서는 건 정부가 추진한 상법개정안과 무관치 않다는 거다. 혹자는 "쌍용E&C가 상폐된 건 지난해 7월의 일"이라면서 상법개정안과 무관하다고 주장할지 모르지만, 그렇지 않다.
상법개정안을 둘러싼 논의에 불이 붙은 건 지난해 초였다. 윤석열 정부가 "이사회가 의사결정 과정에서 소액주주의 이익을 책임 있게 반영할 수 있도록 하는 상법개정을 추진할 것"이라고 밝히면서 관련 논의에 탄력이 붙었다. 이런 상황에서 물적분할 시 매수청구권 부여, 자회사 공모주(20%) 우선 배정 등 소액주주를 보호하려는 움직임이 강해진 것도 사모펀드의 '증시 엑소더스'를 부추긴 것으로 보인다.
익명을 원한 자산운영사 관계자의 말을 들어보자. "상법 개정 등 소액주주를 보호하려는 움직임이 강해지면서 공시 의무에서 자유로운 비상장사가 낫다는 인식이 강해졌다. 최근 행동주의 펀드나 소액주주들의 목소리가 커지면서 기업의 의사결정 등에 영향을 미치는 경우가 늘어난 것도 사모펀드엔 부담으로 작용했다."
그는 "비상장 회사로 전환하는 것이 사모펀드가 기업 가치를 높여 엑시트(투자금 회수)하는 데도 수월하다"며 "깔끔하게 지분을 사고팔 수 있고, 시장 상황에 따라 출렁이는 주가도 신경 쓰지 않아도 되기 때문"이라고 덧붙였다.
주목할 점은 자진상폐 기조가 올해 들어 일반기업은 물론 대기업까지 확산하고 있다는 점이다. 올해 자진상폐에 나선 기업 5곳(신성통상·비올·텔코웨어·한솔PNS·코오롱모빌리티그룹) 중 사모펀드가 대주주인 곳은 피부미용 의료기기 회사 비올 1곳뿐이다. 7월 15일 국무회의를 통과한 상법개정안의 효과가 기업의 자진상폐로 나타나고 있다는 분석에 힘이 실리는 이유다.
임수진 한화투자증권 애널리스트는 "개정된 상법 시행 이후 이사의 책임을 묻는 소송, 외부 자본으로부터의 경영권 공격, 소액주주 관여활동 등이 증가할 수 있다"며 "기업분할, 자진상폐 등 지배구조를 서둘러 개편하려는 기업들의 움직임이 분주한 이유"라고 설명했다.
■ 엇갈린 평가 = 그렇다면 국내 상장사에 불고 있는 '자진상폐' 기류를 어떻게 봐야 할까. 평가는 엇갈린다. 한편에선 과도한 상장과 기업의 중복 상장 문제가 해소될 것이란 긍정론을 펼친다. 금융위원회에 따르면, 2019년 2105개였던 국내 증시 상장사는 지난해 2478개로 17.7% 증가했다.



같은 기간 미국(3.5%), 일본(6.8%), 대만(8.7%) 등 주요국과 비교해 월등히 높은 수치다. 하지만 상장사 평균 시가총액은 9200억원으로 미국 평균 시총 22조5000억원의 4% 수준에 불과했다. 일본(2조3000억원), 대만(2조원)의 절반에도 못 미쳤다.
계열사 쪼개기 상장 등 중복상장이란 고질병이 '종목은 많지만 주가 상승률은 낮은 시장'을 만들었다는 거다. IBK투자증권이 지난해 발표한 보고서에 따르면 국내 증시(코스피·코스닥) 중복상장 비율은 18.4%에 달했다. 이는 일본(4.3%), 대만(3.2%), 미국(0.4%) 등과 비교해 매우 높다. 자진상폐로 국내 증시의 오랜 문제인 중복상장과 퇴출지연이 해소될 수 있다는 거다.
투자업계 관계자는 "상법 개정의 효과로 주요 기업의 물적 분할을 통한 쪼개기 상장이 줄고, 계열사의 완전 자회사 편입이 늘어날 것"이라며 "실제로 자회사 상장을 준비했던 주요 대기업 중 한곳은 상장 계획을 사실상 중단했다"고 말했다.
하지만 반론도 만만치 않다. 중복상장이 줄어드는 건 긍정적이지만 알짜 상장사가 국내 증시를 떠날 수 있다는 우려도 나온다. 지난해 국내 증시를 떠난 커넥티드웨이브는 4000억원 규모의 매출액과 200억원의 영업이익을 올리던 건실한 기업이었다. 시가총액은 지난해 6월 기준 8000억원 규모로 코스닥 시장에서 80위권이었다.
가장 최근 자진상폐에 나선 코오롱모빌리티그룹은 2022년 코오롱글로벌에서 인적분할한 곳으로 2023년 1월 31일 코스피 시장에 재상장했다. 국내 증시에 상장한 지 2년 8개월 만에 자진상폐를 결정한 것이다.
이 때문인지 투자자들의 불만도 높아지고 있다. 성토의 목소리를 요약하면 다음과 같다. "기업은 상장 프리미엄으로 막대한 자금을 조달하고, 주가 하락으로 인한 손실은 개미가 떠안았다" "성장성이 높은 기업 대주주의 결정으로 하루아침에 사라졌다"…. 자진상폐를 결정한 기업이 개인투자자의 이익은 전혀 고려하지 않았다는 거다. 과한 목소리는 아니다.
언급했듯 자진상폐에 나서는 기업은 주식 공개매수를 통해 대주주의 지분율을 95%까지 끌어올리는 게 일반적이다. 문제는 이럴 때 기업이 제시하는 주식 공개매수 가격이 통상 턱없이 낮다는 점이다. 기업의 내재가치와 성장성을 반영하지 않고 단순히 최근 1개월 또는 3개월의 주가를 기준으로 공개매수 가격을 정하는 경우가 많아서다. 소액주주들이 자진상폐 기업의 공개매수 가격에 불만을 품고 자진상폐 반대운동을 벌이는 건 이 때문이다.
박용린 자본시장연구원 부원장은 지난해 발표한 보고서를 통해 "재무적으로 우량한 회사가 자진상폐를 신청하면 소액주주가 피해를 볼 수 있지만 주식을 매각할 기회를 주는 것 말고는 별다른 투자자 보호조치가 없다"며 "회사는 정보의 비대칭성을 이용해 공개매수에 유리한 시점을 선택하는 게 가능하지만 소액주주는 회사가 제시한 가격에 주식을 매도할 수밖에 없다"고 꼬집었다. 자진상폐 관련 규정을 만들어 소액주주를 보호할 장치를 만들어야 한다는 거다.



​[사진｜연합뉴스]


이뿐만이 아니다. 자진상폐 기업이 제시하는 공개매수 가격을 규제할 방안도 필요해 보인다. 자진상폐에 나선 곳은 회사를 믿고 투자한 이들의 이익은 뒷전으로 팽개친 채 공개매수 가격을 낮추는 데만 열을 올릴 게 뻔해서다.
정우철 블랙펄자산운용 대표는 "자진상폐 기업이 제시한 공개매수 가격에 불만이 있어도 투자자가 취할 수 있는 대안은 없다"며 "갑작스러운 자진상폐로 기업의 성장 가능성을 믿고 주식을 사들인 투자자가 피해를 보는 사례도 적지 않게 나타나고 있다"고 말했다. 그는 "자진상폐는 대주주와 이사회의 결정으로 이뤄지는 탓에 소액주주는 미리 대비할 수도 없다"며 "기업의 물적 분할에 반대한 주주에게 주식매수청구권을 부여하는 것처럼 자진상폐를 반대하는 주주에게도 적절한 가격으로 주식을 매도할 수 있는 길을 열어줄 수 있는 논의가 필요하다"고 말했다.
강서구 더스쿠프 기자ksg@thescoop.co.kr